中信证券研究:海外消费龙头系列家乐福

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家乐福成功把握了超市业态在多个国家与地区的发展红利期,成为全球龙头;但其商业模式高度依赖于渠道优势变现(各类后台收费),未能站在消费者角度持续创造价值,从而由盛及衰、战略收缩。经济水平、人口结构、技术进步等因素推动零售业态不断变迁,乘红利期快速扩张获取规模优势、洞察消费者变化持续创造价值,方可穿越周期,持续成长。

家乐福:全球超市龙头,历经扩张与收缩。公司1959 年成立于法国,主营大卖场/超市/便利店。1970’s-1990’s,在欧/亚/美/非洲扩张,营业收入AGR+17.0%;2000-2017 年,战略收缩,出售其在“边缘市场”的业务,营业收入CAGR+1.4%。截至2017 年末,在全球30 多个国家、地区拥有1.23 万个零售网点;2017 年营业收入/扣非归属净利润分别为816.2 亿/6.9 亿欧元。

商业模式:渠道优势多元变现,后台收费高于同业。根据利润来源的侧重点不同,超市商业模式主要分为两类:1. 商品运营为主的模式:典型代表为沃尔玛,注重精选商品、大规模采购、去中间环节,低价吸引消费者;2. 资源变现为主的模式:依托渠道优势地位和流量资源,通过大量的商品衍生收入、转租收入等变现;家乐福以该模式为主,零供关系恶化,应付、应收账款周转天数分别为75/28 天,高于同业水平。

家乐福中国:前期享红利,后期优势不再。1995-2006 年,红利期:1)大卖场发展黄金期:人均GDP 在1,000~10,000 美元,经历初级消费升级;渠道单一大卖场提供一站式购物和吃喝玩乐综合体验,是购物中心兴起前家庭消费的主要集散地;2)各地招商引资给予物业、税收、人才等优惠政策;3)成熟的大卖场运营体系,丰富的国际化经验;2007-2013 年,扩张持续但电商等冲击显现。2014 年后由盛转衰。

中国失利原因:治理缺陷、模式落后、反应迟缓;未来方向:独立转型难度大,携手巨头或现生机。治理缺陷:股权、管理层、组织架构不稳定,采购架构由“店长集权制”转为CCU 制,随后转为TMC 制;架构调整而激励缺失,导致人才流失、执行力变弱。商业模式落后,卖场渠道稀缺性不再;反应滞后:跨国公司本地管理层不掌握重大决策权,物流中心建设、新零售实践等晚于同业。门店面积与密度、品类结构、激励机制三大因素制约家乐福中国的转型,携手永辉、腾讯,借力生鲜供应链、门店运营、线上流量、信息系统或为潜在破局之路。

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